BRIEFING SETTIMANALE

Il nostro scenario base coincide con una politica monetaria condizionata dalla fiscal dominance. Il debito federale statunitense, in rapporto al PIL ormai oltre il 100%, ha raggiunto una soglia per cui il servizio degli interessi pesa più di voci storicamente intoccabili del bilancio, difesa inclusa. Riteniamo che questo vincolo condizionerà ogni decisione di politica monetaria. La Federal Reserve, sotto la nuova guida di Kevin Warsh (scelto da Trump e pubblicamente contrario al rialzo dei tassi), eredita gradi di libertà molto più stretti rispetto a un decennio fa: non si decide più "quanto stringere", ma "quanto può permettersi il Tesoro".

Da queste premesse prende forma la nostra posizione dichiaratamente contrarian. La curva FedWatch prezza oggi tassi fermi al 50%, un rialzo al 40%, due rialzi al 10% entro fine anno: metà del consenso, in altre parole, vede ancora una politica più restrittiva. Riteniamo questa distribuzione mal calibrata e ci aspettiamo invece stabilità dei tassi nel breve, con un bias progressivamente accomodante man mano che il vincolo fiscale diventerà esplicito.

I rendimenti dei Treasury sulle scadenze lunghe stanno già salendo per dinamiche proprie: term premium in espansione, domanda estera in ritirata, percezione di rischio fiscale crescente. Ogni punto base in più si traduce in un maggior costo di rifinanziamento per gli Stati Uniti. Alzare il fed funds in questo contesto significherebbe alimentare proprio la spirale che si vuole evitare, tanto più in pieno shock energetico legato al fronte iraniano: sovrapporre una stretta monetaria a uno shock di offerta su un'economia già fragile farebbe esplodere il rischio recessione. L'austerity, dal canto suo, non è un'opzione politicamente praticabile né per repubblicani né per democratici.

Resta una sola via, quella storicamente battuta dai paesi sovraindebitati: la repressione finanziaria. In pratica, tassi nominali tenuti per anni sotto la dinamica dei prezzi, così da rendere negativo, in termini reali, il costo del debito: chi presta soldi al governo perde potere d'acquisto, lo Stato vede il proprio stock di debito erodersi in termini reali anno dopo anno. Gli Stati Uniti hanno già applicato questo escamotage finanziario tra il 1946 e gli anni Settanta, riducendo il debito/PIL da oltre il 100% a circa il 30% senza mai pareggiare il bilancio.

In termini operativi riteniamo che la Fed combinerà tassi fermi (nonostante l'inflazione in aumento), allentamenti regolatori che spingeranno banche e fondi pensione a detenere più Treasury, e (canale strutturalmente nuovo) la domanda di T-bill creata dalle stablecoin in dollari (USDC, USDT, con il GENIUS Act ad accelerare esplicitamente la dinamica).

Se i rendimenti lunghi continueranno a salire, lo strumento successivo è lo yield curve control: la banca centrale fissa un tetto al rendimento del decennale e si impegna ad acquistare titoli senza limiti quantitativi per non farlo superare. Strumento non utilizzato dagli Stati Uniti dal 1951 (l'ultima applicazione risale al periodo 1942-1951, ai tempi del debito di guerra), oggi tornato nelle conversazioni di politica monetaria, e non a caso: anche il profilo di Warsh, critico tanto dei rialzi quanto del QE classico, rende lo YCC uno scenario più plausibile di altri strumenti accomodanti tradizionali.

Va riconosciuto un risvolto della medaglia. La repressione finanziaria è efficace ma non gratuita: è una tassa implicita che pagano risparmiatori, pensionati e detentori di obbligazioni a basso rendimento, mentre chi possiede asset reali si arricchisce. È esattamente per questo che il posizionamento che proponiamo non è solo opportunistico, ma rappresenta anche una protezione razionale contro un regime in cui chi non si posiziona viene tassato silenziosamente.

Sullo sfondo lavora un trend di lunghissimo periodo: la de-dollarizzazione. Acquisti record di oro da parte delle banche centrali (BRICS+ ed emergenti in testa), scambi bilaterali in valute locali, infrastrutture di pagamento alternative. È un processo misurato in anni più che in trimestri, ma la direzione è chiara: ogni passo erode la base di domanda strutturale per il dollaro come riserva, e tende a rafforzarsi automaticamente man mano che la repressione finanziaria diventa più esplicita.

Da questa lettura discende il posizionamento. Restiamo costruttivi sugli asset che beneficiano direttamente dei vettori chiave della tesi: oro come copertura naturale ai tassi reali negativi, equity emergente (Asia e Cina in chiave selettiva) come scommessa su dollaro debole e multipli bassi, Bitcoin come ipotesi di copertura digitale dal debasement strutturale ed Ethereum come asset risk-on legato alla crescita dell'ecosistema DeFi. Il quadro è però più articolato: anche obbligazionario e azionario sviluppato hanno letture distinte da esplicitare.

Oro. Assolve un duplice ruolo. Strategicamente, è la copertura più diretta a un regime di repressione finanziaria: regimi prolungati di tassi reali negativi rappresentano storicamente lo scenario di massima sovraperformance del metallo, e la domanda strutturale delle banche centrali (de-dollarizzazione) aggiunge un secondo motore. Tatticamente, è il miglior asset da detenere nelle fasi di euforia azionaria estrema, perché sovraperforma proprio nei drawdown più violenti grazie alla correlazione negativa con l'equity nelle code negative.

Criptovalute. Il comparto richiede alcuni distinguo. Bitcoin condivide con l'oro la tesi store-of-value digitale, con una correlazione tra i due strutturalmente in crescita, profilo di rischio più alto ma logica analoga; l'orizzonte è medio-lungo. Il resto del comparto (Ethereum, Solana, altcoin con razionale forte) è invece più una scommessa asimmetrica su liquidità globale in espansione e su un quadro regolatorio statunitense in netto miglioramento (Clarity Act, prodotti istituzionali, accesso retail). Il mercato delle stablecoin, già citato come canale di repressione finanziaria, costituisce di per sé un acceleratore per l'intero ecosistema.

Equity emergente. L'Asia ex-Cina è il segmento che più direttamente beneficia di un dollaro debole: debito sovrano in USD che si svaluta in termini reali, flussi di capitale in rientro, crescita strutturale superiore. La Cina la approcciamo selettivamente: valutazioni del comparto tech a frazione di quelle statunitensi, rischio policy elevato ma upside notevole su un ciclo di stimolo che riteniamo più vicino di quanto prezzato.

Equity statunitense. I risultati del primo trimestre 2026 confermano un quadro corporate solido, con margini in tenuta e revenue growth sopra le attese. Storicamente, in regime di tassi reali negativi anche l'azionario nominale tende a comportarsi bene. Gli anni Settanta sono il caso di scuola: rendimenti deludenti in termini reali ma performance nominali tutt'altro che disastrose. Il messaggio non è uscire dall'equity statunitense, ma riconoscerne il profilo asimmetrico in caso di shock e affiancarlo a una componente significativa di asset reali ed emergenti.

Equity giapponese. La riforma di corporate governance promossa dalla Tokyo Stock Exchange (focus su price-to-book e capital efficiency) continua a generare valore; il ritorno strutturale dell'inflazione si traduce in espansione di ROE corporate; la Bank of Japan resta la banca centrale più allineata a un regime di repressione finanziaria globale. Il rischio principale è valutario: uno yen che si rafforzasse aggressivamente penalizzerebbe gli esportatori.

Equity europea. La narrativa di fondo è simile a quella statunitense (debito elevato, BCE che dovrà accomodare) ma con fondamentali peggiori: crescita strutturalmente più bassa, esposizione energetica più diretta allo shock iraniano, frammentazione fiscale tra Stati membri. Preferiamo selettività su temi specifici: difesa, banche in fase finale del ciclo dei tassi alti, value europeo a multipli compressi.

Obbligazionario. Per impostazione strategica di Gamma (orizzonte di lungo periodo, obiettivo di massimizzazione del rendimento senza ricerca di mitigazione della volatilità) l'obbligazionario non rientra nei nostri portafogli core. Per chi necessita di esposizione il quadro è comunque chiaro: curva statunitense più ripida (steepening), con il tratto breve ancorato dalla Fed e il tratto lungo che continua a soffrire term premium ed emissione massiccia. La duration corta (T-bill, 2 anni) resta dunque preferibile, mentre la duration lunga è da evitare finché lo YCC non diventa scenario operativo. I TIPS sono il sottostante più interessante della classe: il loro inflation-linker compensa esattamente l'inflazione che il regime sta usando per erodere il debito. In Europa la lettura è analoga, con la BCE più ortodossa sulla curva di Lagarde; attenzione allo spread BTP-Bund se la frammentazione fiscale tornasse al centro dell'attenzione. Sui corporate, l'investment grade europeo offre carry interessante con credito ancora solido; più cauti sull'high yield.

Come si invalida la nostra tesi? Quattro trigger da monitorare.

Boom di produttività AI. Se l'AI consegna davvero il salto di produttività promesso, e in misura superiore alle attese attuali, il PIL nominale potrebbe crescere sopra il costo del debito: in quel caso debito/PIL scenderebbe per crescita, non per debasement. Oro e crypto perderebbero parte del razionale, il dollaro resterebbe stabile o si rafforzerebbe, l'equity statunitense continuerebbe a sovraperformare gli emergenti. Segnali da monitorare: dati di produttività multifattoriale BLS, margini operativi Big Tech, capex AI che si traduce in revenue di terzi.

Disciplina fiscale post-midterm. Improbabile ma non impossibile se gli equilibri politici producessero un Congresso davvero ostile alla spesa pubblica. Effetto immediato: calo dei rendimenti per credibilità ritrovata, dollaro forte, correzione di oro e criptovalute, emergenti differenziati. La probabilità è bassa, dato che entrambi i partiti hanno incentivi forti a non incarnare l'austerity, ma l'asimmetria è notevole e va monitorata.

Collasso esogeno della domanda. Shock di credito (default sovrano disordinato, crisi bancaria sistemica), evento geopolitico estremo, scoppio di una bolla riconoscibile: tutti scenari in cui i rendimenti scenderebbero senza intervento Fed. Effetto: rally dei Treasury, drawdown azionario brutale, oro che tiene per status difensivo, crypto sotto stress massimo. Segnali da monitorare: spread di credito IG e HY, indicatori di stress bancario (commercial real estate, regional banks), volatilità implicita su asset rischiosi.

Sorpresa hawkish della Fed. Trigger di policy puro, non economico. Warsh, fedele alla sua biografia di critico tanto delle politiche accomodanti quanto del QE, sceglie di alzare i tassi per ristabilire credibilità anti-inflattiva nonostante il costo fiscale. Coerente con il suo profilo storico ma incompatibile con la traiettoria del debito: realisticamente sostenibile solo per pochi trimestri prima che la dinamica imponga marcia indietro. Effetti nel periodo di stretta: dollaro forte, drawdown azionario, correzione di oro e criptovalute. Paradossalmente, proprio queste correzioni offrono una finestra di acquisto per chi ha la pazienza di aspettare che il vincolo fiscale riemerga.

Restiamo costruttivi nel nostro scenario base, ma con la disciplina di chi sa esattamente cosa potrebbe smentirlo.

La guerra detta di nuovo l'agenda. Il memorandum di giugno tra Stati Uniti e Iran è saltato, e con esso l'illusione di una tregua: notti consecutive di raid, lo stretto di Hormuz di fatto sbarrato e gli Houthi pronti ad allargare il blocco al Mar Rosso hanno riportato il barile oltre i cento dollari per la prima volta in due mesi. Non è un rialzo qualsiasi. È uno shock d'offerta che si trasmette direttamente alle attese di inflazione, e da lì al cuore delle decisioni di politica monetaria. Il petrolio, questa settimana, non è una notizia tra le tante: è la variabile da cui dipendono tutte le altre.

La Fed con le spalle al muro. Il mercato ha spostato con decisione le probabilità verso un rialzo, la prossima settimana e ancor più a settembre, mentre il consenso degli economisti resta fermo su un anno senza strette: è un repricing guidato dal panico energetico più che dai fondamentali. Va detto con onestà: proprio un mancato accordo con l'Iran e il riaffacciarsi di un conflitto energetico erano, nella nostra lettura, il principale fattore capace di mettere in discussione la view. Quello scenario oggi si sta materializzando, e finché il greggio non si calmiera i rialzi guadagnano terreno reale.

Eppure stringere qui sarebbe la trappola. Con un debito federale oltre il 100% del prodotto, alzare il costo del denaro in pieno shock d'offerta significa alimentare proprio la spirale che si vorrebbe spegnere: è la definizione stessa della dominanza fiscale. Riteniamo perciò che un'eventuale stretta sia sostenibile solo per pochi trimestri, prima che il vincolo del debito imponga la marcia indietro. È la ragione per cui non abbandoniamo l'impianto: le correzioni che una Fed più dura provocherebbe su oro, criptovalute ed emergenti restano, nella nostra logica, finestre di acquisto più che segnali di resa.

Sotto la superficie, il mercato ha già scelto. Lo si legge nella reazione alle trimestrali, dove un doppio superamento delle attese non basta più e a contare è la disciplina sul capex: gli hyperscaler che spendono vengono puniti, i produttori di chip premiati. E lo si legge nella rotazione verso ciò che è a sconto e poco affollato, dall'Asia all'oro, che sopra i quattromila dollari tiene nonostante dollaro forte e tassi reali in risalita. Restiamo costruttivi nello scenario base, ma iniziamo a coprirci per l'ipotesi di un trimestre più duro: con la disciplina, come sempre, di chi sa esattamente cosa potrebbe smentirlo.

Variazioni espresse come variazione % del rendimento dell'ETF obbligazionario di riferimento.

Indici Obbligazionari	Yield	1W (€)	1M (€)	YTD (€)
Bond
US Treasury 2Y	4,352%	+0,47%	+0,02%	+3,94%
US Treasury 10Y	4,687%	-0,23%	-1,51%	+1,94%
China Gov. 10Y	1,738%	+0,46%	+0,66%	+8,70%
Japan Gov. 10Y	2,816%	-0,95%	-2,41%	-6,65%
Bund 10Y	3,204%	-0,22%	-1,66%	-0,54%
BTP 10Y	3,998%	-0,12%	-1,72%	-0,86%

Il petrolio oltre cento dollari riscrive l'inflazione attesa

La riacutizzazione del conflitto tra Stati Uniti e Iran ha spinto il Brent oltre i cento dollari al barile per la prima volta in due mesi, con lo stretto di Hormuz di fatto sbarrato e le rotte del Golfo sotto pressione. Non è un movimento speculativo ma un vero shock di offerta: quando a salire è l'energia, il rincaro si propaga a catena su trasporti, produzione e prezzi al consumo.

La conseguenza più delicata è sul fronte monetario. Un rincaro energetico prolungato riaccende le attese di inflazione proprio mentre la crescita globale resta fragile, e costringe le principali banche centrali a rivedere il calendario. Nel giro di pochi giorni il mercato ha ricominciato a prezzare non tagli, ma possibili rialzi: un cambio di regime che ha ridisegnato l'intero quadro.

La Fed alla vigilia, probabilità di rialzo in salita

A pochi giorni dalla riunione del 29 luglio, i futures sui Fed funds prezzano ormai una probabilità di rialzo vicina al 38% per la prossima settimana e all'82% per settembre, contro valori inferiori al 12% e al 53% di appena sette giorni prima. Il motore è il petrolio: l'inflazione energetica riporta al centro il rischio che la disinflazione degli ultimi mesi si interrompa.

Resta però una frattura significativa. Il consenso degli economisti continua a non prevedere alcuna stretta nel 2026, in netto contrasto con il posizionamento dei mercati: a muoversi, per ora, è il pricing dei futures più che le stime dei previsori. La distanza tra le due letture è essa stessa un'informazione, e segnala quanto lo scenario dipenda dalla traiettoria del greggio.

Wall Street ondeggia tra petrolio e trimestrali

Il rincaro del barile e una raffica di conti societari hanno reso nervosa la seduta americana, con l'indice tecnologico in ritirata mentre il resto del listino ha tenuto meglio. La volatilità, misurata dal VIX, è risalita in area 19 punti, lontana dai livelli di allarme ma sopra la quiete delle settimane precedenti.

Sotto la superficie il quadro è più articolato di quanto dica l'indice. La debolezza si concentra su pochi pesi massimi tecnologici, mentre ampiezza del mercato e settori difensivi hanno retto, segno di una rotazione ordinata più che di una fuga dal rischio. Il vero banco di prova arriva la prossima settimana, con i conti dei colossi da cui dipende gran parte della direzione del listino.

La BCE ferma i tassi ma apre a settembre

Giovedì la Banca centrale europea ha lasciato il tasso di riferimento al 2,25%, dopo il rialzo di giugno, ma il tono di Christine Lagarde è stato letto come un'apertura a una possibile stretta a settembre. Il nodo è lo stesso di Washington: l'energia. Francoforte ha dichiarato di monitorare intensità e durata dello shock petrolifero e i suoi effetti di secondo impatto sui prezzi.

La reazione dei listini è stata prudente, appesantita anche da alcune trimestrali europee deludenti nei semiconduttori. Per l'area euro il rischio è più acuto che altrove: la dipendenza energetica dallo shock mediorientale è diretta e i fondamentali di crescita restano più deboli, un motivo in più per cui restiamo selettivi sull'azionario del continente.

Hong Kong torna sopra i 25.000 sull'attesa di stimoli

L'indice Hang Seng ha riconquistato quota 25.000, tra i migliori mercati della settimana, sostenuto dalla speranza di nuove misure di sostegno da Pechino. Il prodotto interno lordo del secondo trimestre, cresciuto solo del 4,3% e sotto l'obiettivo annuale, ha reso più urgente l'intervento: la banca centrale ha immesso la maggiore liquidità in cinque mesi e il mercato attende accelerazioni sulle emissioni.

A spingere il listino è anche una rotazione internazionale verso valutazioni a sconto, in fuga dai comparti più affollati dell'intelligenza artificiale americana. La forza dei colossi tecnologici locali, con Alibaba in evidenza per i progressi sui propri modelli, rafforza il quadro. È uno degli sviluppi più coerenti con la nostra costruttività selettiva sull'Asia emergente.

Lo yen ai minimi da quarant'anni, la BoJ al bivio

Lo yen è scivolato oltre quota 163 contro il dollaro, ai minimi da circa quarant'anni, spinto dalla linea espansiva del governo Takaichi e dall'ampio differenziale di tassi con gli Stati Uniti. La valuta debole sostiene gli esportatori e ha contribuito a mantenere il Nikkei in territorio positivo, ma alimenta le pressioni sui prezzi all'importazione.

Il rovescio della medaglia è sul debito: i rendimenti dei titoli di Stato marciano verso il 3%, sospinti dai timori sulla spesa pubblica. La Banca del Giappone, attesa in riunione a fine mese, valuta un ritmo di rialzi più rapido per contenere l'inflazione importata. È il caso da manuale di una dominanza fiscale che tocca ormai anche Tokyo.

UniCredit batte le attese ma il titolo paga il buyback

UniCredit ha chiuso il secondo trimestre con un utile superiore alle previsioni e ha ritoccato al rialzo la guidance per il 2026, confermando la solidità del comparto bancario italiano. Il titolo, però, ha reagito in negativo, penalizzato dalla decisione di rinunciare al riacquisto di azioni per redistribuire quelle risorse verso attività a maggiore rendimento.

Il calo appare accentuato da una vendita generalizzata sulle banche europee, più che da fattori specifici, e diversi analisti lo giudicano eccessivo. Sullo sfondo, Piazza Affari resta tra i listini più performanti d'Europa da inizio anno, con l'energia sostenuta dal greggio e il tema della difesa in evidenza dopo gli impegni sul riarmo.

Gli Houthi allargano la crisi dello shipping al Mar Rosso

La crisi delle rotte marittime non è più confinata allo stretto di Hormuz. I ribelli Houthi hanno colpito petroliere saudite nel Mar Rosso e l'Arabia Saudita ha risposto con raid sullo Yemen, aprendo un secondo fronte di rischio per il trasporto marittimo globale dell'energia.

Per i mercati la conseguenza è un premio geopolitico che si radica invece di dissolversi: più a lungo restano compromesse le vie di approvvigionamento, più il rincaro del greggio rischia di trasformarsi da picco temporaneo in pressione strutturale sui prezzi. È il canale attraverso cui una crisi regionale diventa un problema di politica monetaria mondiale.

Ricavi record, ma la spesa spaventa

Alphabet ha archiviato il dodicesimo trimestre consecutivo di forte crescita dei ricavi, superati i 119 miliardi di dollari e oltre le attese, con il cloud sopra i 24 miliardi e l'app Gemini a quota 950 milioni di utenti mensili. Sulla carta, un trimestre di piena salute.

Eppure il titolo ha perso oltre il 7% nella seduta successiva. A pesare non è il fatturato ma la disciplina sulla spesa: l'utile per azione ha mancato di un soffio il consenso e il mercato ha messo sotto accusa la traiettoria dei costi.

Il capex sale a duecentocinque miliardi

La vera notizia è nell'outlook di investimento. Alphabet ha alzato la stima di spesa in conto capitale per l'anno a 205 miliardi di dollari, in ulteriore aumento rispetto ai 190 del trimestre precedente, per accelerare la capacità dedicata all'intelligenza artificiale.

È qui che si è incrinato il patto con gli investitori: non basta più battere i ricavi, serve dimostrare che il capex sull'AI produce ritorni. La domanda che aleggia su tutti gli hyperscaler è diventata la stessa: quando arriva la redditività di questa corsa?

Consegne record, margini in ritirata

Tesla ha messo a segno ricavi ben oltre le attese, sopra i 28 miliardi di dollari, sostenuti da consegne record e da un solido contributo del comparto energia. Preso da solo, il fatturato avrebbe raccontato uno dei trimestri più brillanti degli ultimi anni.

Il problema è più in basso nel conto economico. L'utile per azione ha deluso nettamente le stime, con il margine automobilistico in compressione e un flusso di cassa tornato negativo: la crescita c'è, ma costa cara, e la redditività ne ha pagato il prezzo.

La stagione dei grandi investimenti

La società ha definito questa fase come il più grande e ambizioso periodo di investimento della sua storia, tra capacità produttiva, robotica e intelligenza artificiale applicata ai trasporti. Un messaggio deliberatamente prudente sui ritorni di breve.

Sui progetti chiave, però, sono mancati traguardi concreti: le tempistiche su robotaxi e sul robot umanoide restano vaghe. Il mercato ha letto la combinazione di capex elevato e visibilità limitata come un invito alla pazienza, e ha reagito vendendo.

Il ritorno del gigante dei chip

Intel ha sorpreso con un trimestre nettamente sopra le attese: ricavi oltre i 16 miliardi di dollari, in crescita del 25% su base annua, ed earnings che hanno quasi raddoppiato il consenso. Il titolo ha reagito in rialzo dopo un lungo periodo di debolezza.

Il motore è la domanda legata all'intelligenza artificiale: il segmento data center è cresciuto di quasi il 60% e i ricavi collegati all'AI sfiorano ormai i due terzi del totale. È la conferma più tangibile che il risanamento sta prendendo corpo.

18A finalmente credibile

Sul fronte industriale, Intel ha rivendicato progressi decisivi sul nodo produttivo 18A, con rese in miglioramento e un accordo con un grande operatore cloud a sostenere la domanda. La guidance per il trimestre in corso è risultata sopra le stime.

Restano le ombre: le perdite operative della divisione fonderia pesano ancora e la spesa per investimenti resta ingente. La scommessa, ora, è che la leva operativa dei prossimi anni giustifichi l'ambizione di un ciclo di capex da venti miliardi l'anno.

Il software che monetizza l'AI

ServiceNow ha superato le attese su ricavi e utili, con il fatturato vicino ai 4 miliardi di dollari in crescita del 24% e la domanda per abbonamenti oltre il tetto della guidance. Il dato più simbolico è il valore contrattuale dei prodotti di intelligenza artificiale, che ha superato il miliardo.

Non tutto è stato lineare. Sulla marginalità contabile sono emerse alcune pressioni e il titolo ha oscillato nella seduta, prima di recuperare: anche i risultati solidi, di questi tempi, vengono passati al setaccio.

Alzata la rotta sugli abbonamenti

La società ha rivisto al rialzo la guidance sui ricavi da abbonamento per l'intero anno, citando un'adozione dell'intelligenza artificiale in accelerazione e una domanda robusta dal settore pubblico americano. Il tasso di rinnovo dei clienti resta ai massimi di categoria.

Il messaggio è quello di una crescita composta e prevedibile, con l'obiettivo dichiarato di raddoppiare i ricavi entro fine decennio. In un comparto dove il mercato pretende prove di ritorno sull'AI, la traiettoria degli ordini fornisce una risposta.

Il mainframe frena, il conto delude

IBM ha mancato le attese sia sui ricavi, fermi poco sopra i 17 miliardi di dollari, sia, di poco, sull'utile per azione. A pesare è stato soprattutto il crollo delle vendite di mainframe, in calo di oltre il 40%, in una fase di transizione di prodotto.

Il resto del quadro è più incoraggiante: il software ricorrente e il cloud ibrido continuano a crescere a doppia cifra. Il grosso del colpo era però già arrivato con il pre-annuncio delle settimane precedenti, e la reazione del titolo è stata contenuta.

Tagliata la stima di crescita annua

L'azienda ha limato l'obiettivo di crescita dei ricavi per il 2026, portandolo a una forbice del 4-5% dal precedente oltre il 5%. La dirigenza ha attribuito la battuta d'arresto a una questione di tempistiche, non a un cedimento della domanda.

Alcuni contratti software ad alto valore sarebbero slittati, con i clienti a dirottare la spesa verso l'hardware. La tenuta della generazione di cassa resta il punto di forza, ma il mercato aspetta la prova che gli ordini rinviati rientrino davvero nel secondo semestre.

Il Nord America traina i conti

General Motors ha battuto nettamente le attese, con ricavi sopra i 48 miliardi di dollari e un utile rettificato ben oltre il consenso. La spinta è arrivata dal Nord America, dove il margine operativo è tornato ai livelli più alti grazie alla disciplina sui prezzi di pick-up e SUV.

Il conto contabile racconta l'altra faccia: l'utile netto è sceso, appesantito dagli oneri legati alla ristrutturazione dell'elettrico. Ma la società ha ribadito che il picco dell'impatto di cassa è ormai alle spalle.

Alzata la guidance per la seconda volta

Per la seconda volta nel 2026 GM ha rivisto al rialzo tutti gli obiettivi chiave dell'anno, su utile operativo, utile per azione e flusso di cassa. Il segnale è di fiducia nella tenuta della domanda e nella gestione dei dazi tramite il rilancio della produzione interna.

I costi commerciali legati alle tariffe restano stimati in miliardi di dollari, ma sostanzialmente stabili, mentre le perdite sull'elettrico si riducono. La lettura complessiva è quella di una vecchia industria che difende con ordine la propria redditività.

La difesa vola sul backlog record

Lockheed Martin ha superato le attese su ricavi e utili, con il fatturato sopra i 20 miliardi di dollari in crescita di oltre il 10% e il margine operativo in netto recupero rispetto a un anno segnato da svalutazioni. Il titolo ha guadagnato oltre il 5%.

Il dato che colpisce è il portafoglio ordini, salito a un livello record vicino ai 230 miliardi di dollari, sostenuto da un maxi-contratto sui sistemi di difesa antimissile. È la fotografia di un ciclo di domanda tutt'altro che esaurito.

Il Pentagono ricostituisce le scorte

La società ha alzato le previsioni di ricavi e utili per l'intero anno, forte di una visibilità che pochi settori possono vantare. Il contesto geopolitico gioca a favore: il Pentagono sta ricostituendo le scorte di armamenti a fronte dei conflitti in corso.

È il riflesso diretto, sui conti, della tensione che percorre i mercati: la stessa crisi mediorientale che spinge il petrolio alimenta un ciclo pluriennale di spesa militare. Un tema che, nella nostra lettura, resta tra i più solidi in Europa e non solo.

L'oro alto moltiplica gli utili

Newmont ha quasi raddoppiato l'utile rettificato per azione su base annua, con un prezzo dell'oro realizzato superiore ai 4.400 dollari l'oncia e costi cresciuti di appena il 4%. È la leva operativa del settore minerario in azione: i ricavi salgono col metallo, i costi restano fermi.

Non tutto brilla. I ricavi hanno mancato le stime per volumi di produzione più bassi, complici cessioni di asset ed eventi operativi, e il titolo ha ceduto leggermente. Il flusso di cassa trimestrale, però, ha toccato un record.

Cassa e ritorni agli azionisti

La società ha confermato la guidance di produzione per l'anno e ha restituito quasi 2 miliardi di dollari agli azionisti tra dividendi e riacquisti, contando su un bilancio solido. Il costo complessivo per oncia è rimasto sotto l'obiettivo.

Per noi il caso è emblematico: in un regime di tassi reali negativi e repressione finanziaria, i produttori auriferi diventano un moltiplicatore del rialzo del metallo. La debolezza del titolo a fronte di utili in netta crescita riflette più i volumi che la tesi di fondo, che resta intatta.

Conti oltre le attese, titolo giù

STMicroelectronics ha battuto le stime su ricavi e utili, con il fatturato a 3,49 miliardi di dollari in crescita del 26% su base annua e una domanda solida su auto, comunicazioni e data center. Sulla carta, un netto passo avanti rispetto a un anno difficile.

La reazione del mercato è stata però brutale: il titolo ha perso quasi il 14% in avvio. A spaventare sono i costi di ristrutturazione industriale e margini ancora contenuti, con una guidance non abbastanza sopra le attese da giustificare la corsa.

Rilanciata l'ambizione sui data center

La società ha alzato in modo marcato gli obiettivi sui ricavi da data center, attesi sopra il miliardo di dollari nel 2026 e ben oltre i due miliardi nel 2027, trainati dall'ottica ad alta velocità e dalla fotonica su silicio per l'intelligenza artificiale.

Il portafoglio ordini è robusto e la capacità non è oggi il vincolo. Ma il caso conferma un tema europeo ricorrente: anche a fronte di una domanda forte, i fondamentali di redditività più fragili tengono il mercato sulla difensiva, un motivo della nostra selettività sul continente.

Crescita solida e slancio sull'AI

Infosys ha chiuso il trimestre con un utile netto in crescita a doppia cifra su base annua e margini operativi resilienti sopra il 21%, sostenuta da servizi finanziari e manifattura. I ricavi da intelligenza artificiale pesano ormai per l'8,2% del totale, in netto aumento.

Il confronto con le attese è però risultato appena sotto le stime degli analisti, sia sull'utile sia sul fatturato. I nuovi grandi contratti, per un valore di 3,6 miliardi di dollari, restano la principale garanzia di visibilità futura.

Limato l'obiettivo di crescita annuo

Il gruppo indiano ha ridotto l'estremo superiore della guidance di crescita dei ricavi per l'esercizio, portandola a una forbice dell'1,5-3% a valuta costante, pur mantenendo invariato l'obiettivo di marginalità. Le ricevute di deposito americane hanno perso circa il 5%.

Il segnale è di prudenza in un contesto difficile per la spesa tecnologica delle imprese. Nel frattempo la società ha annunciato l'avvicendamento al vertice, con il nuovo amministratore delegato destinato a insediarsi nella primavera del 2027.